5月(yuè)13日，年内(nèi)首只(zhǐ)央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布(bù)公(gōng)告称，其(qí)累计有效(xiào)认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比(bǐ)例(lì)配售。这则(zé)小公告体现出(chū)市(shì)场对这一“中特估(gū)”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特(tè)估”的行情，市场关注度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年(nián)底及(jí)今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估值方(fāng)式等问题(tí)成为市场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基(jī)金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估(gū)”主题积极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况(kuàng)，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有(yǒu)多只国央企主题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充(chōng)满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这(zhè)些或成为(wèi)这一(yī)波(bō)“中特估(gū)”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙表示，央(yāng)企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构成催化(huà)因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推(tuī)介相关(guān)央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸(zhū)多主题基金的申报发行(xíng)，我认为确实(shí)会成为引爆(bào)行情(qíng)的(de)催(cuī)化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中(zhōng)特(tè)估(gū)有可能独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近(jìn)期(qī)密集申(shēn)报的国(guó)央(yāng)企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国企(qǐ)的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来(lái)公(gōng)募基(jī)金(jīn)发行整体平淡，近期多(duō)只国央企主题基(jī)金申(shēn)报和(hé)发行(xíng)，行情火热下将为市场带(dài)来增量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募(mù)基金积极(jí)布局央(yāng)国企主题基金，一方(fāng)面是因(yīn)为新一(yī)轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市(shì)公(gōng)司的投资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以(yǐ)参与(yǔ)到(dào)央国企投资。另一方面(miàn)是(shì)落(luò)实公募基金行业高质量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导更多资金参(cān)与央国(guó)企改革，更好发挥公(gōng)募基金服(fú)务资本市场改(gǎi)革、服务实体经济和(hé)国家(jiā)战略的(de)作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相(xiāng)关标的和板(bǎn)块带来增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为中特(tè)估行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成(chéng)为两大明(míng)显的主线，而新(xīn)能源等前期(qī)热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军(jūn)工，这(zhè)三大行业主要是央企或地方国资所在(zài)的行业，民(mín)营企(qǐ)业占(zhàn)比较少。

　　“首先是(shì)基于行(xíng)业本身基本面在(zài)今年会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市(shì)场成交(jiāo)量的放大(dà)，盈利(lì)大幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着(zhe)国(guó)有企业(yè)改革(gé)的推进，大概(gài)率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入一个(gè)提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的(de)过程。”章恒表示(shì)，中特估(gū)是(shì)过去5年10年改革的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年(nián)研究(jiū)投资思路(lù)也非常吻合，为在下(xià)半年(nián)抓住这波中特(tè)估的投资(zī)机会做(zuò)好(hǎo)了准备。

　　“去年(nián)年(nián)底已开始重视中特估的投资(zī)机会，判断中特估(gū)的机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示(shì)，第(dì)一阶段也就(jiù)是(shì)今年以数字经济(jì)和“一带一(yī)路”的主题普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的(de)机会。第(dì)二阶(jiē)段是未来两年，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们(men)判(pàn)断经(jīng)营成果随之改(gǎi)变是一个慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面可能发生显(xiǎn)著(zhù)正(zhèng)向变化的(de)个股提前进行(xíng)布局(jú)，比(bǐ)如医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金(jīn)在行动(dòng)。国金证券(quàn)研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前(qián)十(shí)大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高(gāo)。上述(shù)数(shù)据显示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及20初中女生800米成绩对照表，中考女子800米标准时间23年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各(gè)基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在2022年(nián)末不持(chí)有(yǒu)“中特估”概念股，但(dàn)在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信(xìn)证(zhèng)券数据统(tǒng)计也(yě)显示，一季度主动(dòng)偏(piān)股型公募(mù)基金对港(gǎng)股央国企的持(chí)股(gǔ)市值比(bǐ)重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市值占(zhàn)港股持(chí)股总(zǒng)市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股(gǔ)票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司(sī)的投研，落实到(dào)日(rì)常的(de)投研流程和实(shí)践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投(tóu)研(yán)力(lì)量，更有专(zhuān)门构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一(yī)方(fāng)面，从(cóng)顶(dǐng)层设计改变研究(jiū)员过去(qù)对国(guó)央企的(de)固(gù)定(dìng)思维，需要实(shí)地考察(chá)国央企，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流(liú)的(de)契(qì)机，多花精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基(jī)金在行动上，要求研究员将自己所覆盖(gài)行业的所(suǒ)有国央(yāng)企构建专门的(de)股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化(huà)，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼(wā)地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深(shēn)刻的(de)认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构(gòu)建的具有时(shí)代特征和(hé)中国特色、符合国家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简(jiǎn)单套用(yòng)国(guó)外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新的提(tí)法(fǎ)，但是这个概念所涉及到(dào)的行业(yè)和(hé)公司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓住(zhù)中特估这(zhè)波行情的机会的。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关行(xíng)业(yè)的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春表示，积极践行中(zhōng)国特(tè)色的估(gū)值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习(xí)领会并针(zhēn)对原(yuán)有的估值体系(xì)进行改造，以适应现实(shí)的需要。明(míng)确该体系的框架是(shì)第一(yī)位的工作，合理设(shè)置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔估值是很大的认知(zhī)误(wù)区(qū)，市场化认可(kě)是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展要符合国家战略发展发向，更需(xū)要承(chéng)担(dān)社会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进(jìn)估(gū)值体系之中(zhōng)，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为，对于(yú)国央(yāng)企的估值方式(shì)要(yào)充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略发(fā)展的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以(yǐ)私人股东权(quán)益出(chū)发，现金流(liú)折(zhé)现为主要方法的单一(yī)价(jià)值估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中(zhōng初中女生800米成绩对照表，中考女子800米标准时间)国(guó)特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分体现企(qǐ)业的(de)社会价(jià)值与国(guó)家战略价值(zhí)。”博时基金指数与量(liàng)化(huà)投资部(bù)基金(jīn)经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近年来(lái)国(guó)资委指(zhǐ)导国内团队对于中(zhōng)国(guó)特(tè)色ESG披露(lù)与(yǔ)评价体(tǐ)系不断探索，结合国际通(tōng)用规(guī)则，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社会初中女生800米成绩对照表，中考女子800米标准时间及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重(zhòng)企业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等要(yào)素对(duì)企业稳健成长的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用(yòng)，这样(yàng)有(yǒu)利于提高估值定(dìng)价模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指数编制、策略(lüè)构(gòu)建等实务工作中(zhōng)，都(dōu)有成(chéng)熟的量化(huà)指标可以使用，包(bāo)括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产负债率(lǜ)、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融(róng)精选基金经理李欣更细(xì)致分析在(zài)估值思维、估值(zhí)结(jié)论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他认(rèn)为其(qí)包(bāo)括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业(yè)发(fā)展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等(děng)各种因(yīn)素与企业价(jià)值的关系(xì)。这些因素在对(duì)估值结论和判断的(de)影响上，也(yě)使得(dé)中国(guó)特色的估值体系与传统(tǒng)的估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维的变化，还有估值结论和(hé)估值判断(duàn)的变(biàn)化，都是为了更好地适(shì)应(yīng)中(zhōng)国(guó)的(de)市场(chǎng)和经济(jì)特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以(yǐ)使(shǐ)用(yòng)。

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